BALADODIFFUSIONS

PARTICIPANTS

Mark Brisley
Directeur général et chef, Fonds Dynamique

David Fingold
Vice-président et gestionnaire de portefeuille principal

PRÉSENTATION

Mark Brisley : Vous êtes à l'écoute de On The Money avec Fonds Dynamique, une série de podcasts qui vous donne accès à certains des gestionnaires actifs et des leaders d'opinion les plus compétents du secteur. Nous leur posons toutes les questions pertinentes, afin de connaître leur point de vue sur l'environnement du marché et sur la façon de gérer nos investissements. Bienvenu à ce nouvel épisode de On The Money. Je suis Mark Brisley, votre hôte. Aujourd'hui, je suis avec un invité fréquent de ce podcast. Il s'agit bien sûr du gestionnaire de portefeuille, David Fingold. Cela fait longtemps que nous n'avons pas reçu David, mais de nombreux événements se sont produits qui ont changé le ton et la nature des débats. Aujourd'hui, les sujets abordés vont de l'inflation au ton « Hawkish » ou agressif de la Fed, en passant par la malheureuse situation qui se déroule actuellement en Europe de l'Est, ainsi qu'une multitude d'autres sujets que nous allons certainement aborder aujourd'hui. David, c'est un plaisir de vous avoir à nouveau sur On The Money. Commençons par les situations regrettables, et c’est un euphémisme, mais que pensez-vous, en tant que gestionnaire de portefeuille et investisseur, de la situation en Europe de l'Est ? Comment pensez-vous que les marchés boursiers vont réagir ? Est-ce que cette situation rend particulièrement difficile l'investissement dans les sociétés européennes en ce moment ?

David Fingold : Il ne fait aucun doute que les investisseurs européens ont beaucoup de choses à digérer. Il n'est pas facile pour nous de nous mettre à la place des investisseurs européens, car lorsque nous sommes assis ici au Canada, en train de lire dans le journal ce qui se passe en Europe de l'Est ou de regarder ce qui se passe à la télévision, il y a un élément de distance. Ces événements ne se produisent pas à quelques centaines de kilomètres de nous. Or, tel est le cas en Europe. Le coût humain de ces événements est élevé, mais je pense qu'il y a également un point important à souligner concernant l'effet sur l'économie, à savoir que, malheureusement, ce sont des choses qui arrivent.

Je me souviens des conflits en ex-Yougoslavie dans les années 1990. Il y a déjà eu des conflits au Moyen-Orient, à une distance similaire de l'Europe occidentale, comme ce qui se passe en Ukraine. Ces événements géopolitiques se déroulent généralement de la manière suivante : lorsque la première nouvelle est diffusée, l'impact est important. Puis, au fil des jours, il faut des nouvelles de plus en plus choquantes pour choquer les marchés. On constate déjà que les marchés se sont quelque peu désensibilisés par rapport à ce qui se passe, malgré le coût humain. Chaque fois qu'il y a un changement géopolitique, cela a le potentiel de changer le leadership sur les marchés.

Je pense qu'en Europe, cette situation a permis aux gens de redécouvrir l’importance de la qualité et la stabilité. Les gens ont redécouvert l’importance de l’investissement défensif. Je pense que beaucoup de gens avaient oublié l'importance des industries extractives, qu'il s'agisse des mines, du pétrole et du gaz, ou des industries renouvelables comme l’exploitation agricole. Ce sont des industries qui attirent maintenant l'attention des investisseurs. Des opportunités se sont présentées dans ces industries et elles ont commencé à surperformer au fur et à mesure que le marché cherchait une solution au problème. À savoir, définir des sources d'approvisionnement fiables et stables dans un monde qui avait changé par rapport à ce qu'il était auparavant.

Mark Brisley : David, je pense qu'avant même que ce conflit ne survienne, nous parlions déjà de plusieurs sujets liés à la pandémie. Je parle bien sûr de l'inflation, des problèmes de chaîne d'approvisionnement et de toutes les choses qui se sont produites dans le cadre de la reprise telle que les taux d'emploi élevés et tout le reste. On a aussi parlé du mot en R, la récession, bien entendu, mais commençons par l'inflation. Il en existe différents types. Par exemple, la stagflation, mais en réalité, nous n'avons pas deux des trois éléments généralement associés à la stagflation, à savoir un taux de chômage élevé et une croissance économique lente ou nulle, mais l'inflation persiste. Peux-tu nous dire où en est-on avec l'inflation en ce moment et quel type d'inflation nous subissons actuellement ?

David Fingold : Nous sommes actuellement dans ce que l'on appelle un boom inflationniste, où vous avez une inflation qui dépasse le taux d'inflation à long terme, mais avec également une croissance économique. Ce boom peut se terminer par un des mots que nous ne souhaitons pas utiliser, tels que récession ou stagflation, mais il doit se terminer pour que ce soit le cas. Il est tout à fait possible que nous restions dans cette phase pendant un certain temps. C'est cependant un grand changement par rapport à où nous étions. Nous étions dans un environnement fortement désinflationniste, c'est-à-dire avec des taux d'inflation en baisse à partir de l'an 2000 jusqu'en 2015. Puis, à partir de 2015, nous sommes entrés dans une période de démondialisation. Les entreprises ont commencé à se rendre compte qu'il devenait très coûteux de s'approvisionner en marchandises dans les pays dits à faibles coûts. On entendait beaucoup parler d'onshoring et de nearshoring, puis il y a eu le choc du COVID et le choc du conflit en Europe de l'Est. Les entreprises ont dû compter sur la résilience de leurs chaînes d'approvisionnement. Dans un environnement désinflationniste, il suffisait de se rendre là où la main-d'œuvre et les matières premières étaient les moins chères du monde pour fabriquer ses produits. Les entreprises pensaient pouvoir expédier leurs produits justes à temps sur le marché. Aujourd'hui, nous sommes dans une situation où les entreprises, pour garantir leur approvisionnement, doivent détenir des stocks justes au cas où. Donc il semble que le « juste à temps » soit quelque chose de révolu. Lorsque vous êtes dans cette situation où vous voulez une base d'approvisionnement plus résiliente, vous voulez être plus proche de vos clients, une certaine inflation est fondamentalement inévitable. Les marchandises seront fabriquées là où la main-d'œuvre est plus chère, les matières premières seront achetées dans des juridictions plus stables politiquement. En rapprochant l'offre de la demande, on réduit la dépendance envers ces systèmes logistiques qui n'ont pas pu faire face au stress du conflit et du COVID. Inutile de se voiler la face, nous allons tous payer plus cher pour tout. Nous venons d'un contexte où une inflation à 2 % semblait normale, et nous sommes probablement passés à un contexte où le chiffre à long terme est plus proche de trois. Cependant, je pense qu'il n'y a pas lieu d'être pessimiste, car les emplois vont revenir dans les pays occidentaux ou chez leurs voisins directs, au lieu de se trouver à l'autre bout du monde. Les industries extractives, qui n'ont pas reçu l'attention qu'elles méritaient, reçoivent maintenant l'attention qu'elles méritent de la part des entreprises et des investisseurs. Cela inclut les opportunités qui existent dans l'industrie minière, pétrolière et gazière, la sylviculture, l'agriculture, l'industrie des engrais à proximité de chez nous. Il y a des opportunités qui se créent, pas besoin d'être pessimiste. Un boom inflationniste est un bon environnement, et ce boom va se poursuivre jusqu'à ce que quelque chose tourne mal. Pas moyen de se voiler la face. Aucune expansion ne se poursuit éternellement, mais pour l'instant, nous voyons une lumière verte lorsque nous regardons l'avenir, et nous sommes optimistes.

Mark Brisley : Lorsque vous parlez de chaîne d'approvisionnement, nous devons également penser à la main-d'œuvre. En tant qu'investisseur, suivez-vous cela de près ? Nous avons un fort taux d'emploi, les emplois reviennent, mais la main-d'œuvre semble toujours être un problème. Quelle importance accordez-vous à cet aspect ?

David Fingold : Nous y prêtons beaucoup d'attention. Cette période désinflationniste que nous évoquions tout à l'heure est une période pendant laquelle les salaires réels n'ont pas vraiment augmenté dans le monde occidental. C'était une période où l'on parlait de la montée de la classe moyenne et des marchés émergents. Il ne faut pas se voiler la face, l'essor de la classe moyenne dans les pays émergents a entraîné une perte de croissance des salaires réels de la classe moyenne dans les pays développés. Cette tendance est en train de s'inverser. Nous nous attendons à ce que les salaires de la classe moyenne dans les pays développés continuent d'augmenter. En effet, la plus forte croissance des salaires réels que nous ayons observée récemment provient des 20 % des plus bas revenus. C'est en fait un signe très encourageant, car ces personnes, que certains appellent les travailleurs pauvres, n'avaient pas vraiment connu d'augmentation de salaire après l'inflation depuis 20 ou 30 ans, et maintenant elles commencent à voir des augmentations de salaire. Cela signifie que, pour tous ceux d'entre nous qui sont à l'aise, nous allons probablement devoir payer plus pour certaines choses. Cela dit, je pense que nous sommes tous préoccupés par les inégalités de revenus. Nous souhaitions avoir une société plus juste chez nous, en Europe de l'Ouest, au Canada et aux États-Unis. C'est ce que nous commençons à voir se réaliser, car les salaires des 20 % des plus bas revenus augmentent. En tant qu'investisseurs, nous voyons les choses très simplement. Nous voulons investir dans des entreprises qui n'ont pas besoin d'accorder de fortes augmentations de salaire à leurs employés, parce que leurs salaires ont toujours été compétitifs. Je suis dans le monde des affaires depuis très longtemps, et j'ai appris que les entreprises qui réussissent simplement grâce à une main-d'œuvre bon marché n'ont pas un modèle économique pérenne. Les types d'entreprises dans lesquelles nous aimons investir paient très bien leurs employés, et très souvent, elles ont des plans d'actionnariat salarié, très souvent, elles ont un système de participation aux bénéfices. Elles considèrent qu'un employé heureux et à l'aise est un employé productif qui peut contribuer au succès de l'entreprise. Pour être franc, je ne dis rien de tout cela par souci d'éthique ou de morale. J'ai étudié ce phénomène à l'école de commerce : les entreprises qui traitent le mieux leurs employés sont les plus rentables et celles dont le cours de l'action est le plus élevé à long terme, et c'est là-dessus que nous nous concentrons. Nous sommes heureux de voir cela se produire. Cela signifie toutefois pour les investisseurs qu'une approche active est pertinente. Il faut éviter les entreprises qui ont dû augmenter considérablement les salaires et les avantages sociaux pour tenter d'attirer des travailleurs, car elles essaient simplement de rattraper les entreprises qui ont toujours pris soin de leurs employés. Une approche active nous incite à éviter les entreprises qui sont mal positionnées et à nous concentrer sur celles qui sont bien positionnées.

Mark Brisley : Vous parlez aussi souvent de l'importance du crédit. Je pense que parfois les gens confondent cela avec le fait que vous êtes un gestionnaire d'actions. Pourquoi êtes-vous si inquiet au sujet du crédit ? Pour quiconque regarde les nouvelles économiques ou les médias, on y parle constamment des conditions économiques actuelles et aussi beaucoup de spread ou d’écart de crédit. Je ne pense pas que la plupart des investisseurs aient une connaissance approfondie de ce que sont les écarts de crédit. Pourriez-vous nous en parler un peu et nous expliquer pourquoi ils sont importants pour les investisseurs ?

David Fingold : Je pense que le moyen le plus simple de comprendre les écarts de crédit est d'en choisir un qui est assez connu, et de parler de la façon dont il est calculé et de ce que cela signifie lorsque ce chiffre change. La plus longue série chronologique de ces écarts de crédit est l'écart entre les entreprises notées Baa par Moody's et l'obligation du Trésor américain. Nous disposons en fait de cette série chronologique depuis la fin des années 1920. Elle mesure simplement l'écart entre les deux chiffres et plus l'écart est grand, c'est-à-dire plus les entreprises doivent dépenser d'intérêts pour emprunter par rapport au gouvernement, plus les entreprises réduisent leurs dépenses. Si vous regardez cette série chronologique sur les 100 dernières années, vous verrez que lorsqu'il y a de gros pics dans les écarts de crédit, c'est-à-dire lorsque les entreprises doivent payer beaucoup plus que le gouvernement pour emprunter, l'économie ralentit tout simplement. Il est très important de le voir d'un point de vue macroéconomique. Cela nous permet d'avoir une idée sur la trajectoire de l'économie. Je pense que tous ceux qui écoutent et qui sont dans les affaires vont comprendre, car la plupart des entrepreneurs diraient que si nous ne sommes pas en croissance, nous reculons. Si vous leur demandez pourquoi ils ne se développent pas, ils diront que c'est parce que la banque veut que nous remboursions notre prêt ou que la banque nous fait payer plus cher pour nos prêts. En réalité, tous ceux qui sont dans les affaires comprennent le lien direct entre le crédit et l'économie. Nous surveillons cela de très près. Cela nous permet de savoir si nous devons être plus défensifs ou si nous devons être plus opportunistes. En fait, j'ai beaucoup de mal à trouver une correction boursière où il n'y a pas eu une rupture significative de la tendance et des écarts de crédit. Les écarts de crédit augmentent considérablement lorsque l'économie connaît un ralentissement ou se rapproche d'une récession. C'est un indicateur très, très utile.

Mark Brisley : Pour revenir un peu en arrière, sur la base de tous les indicateurs que vous observez actuellement, quel est votre niveau d'optimisme à long terme ? Je sais qu'il n'est pas difficile d'allumer n'importe quel média ou d'ouvrir n'importe quel journal et d'entendre des prédictions sur les récessions. Avec tout ce dont nous avons parlé jusqu'à présent sur la probabilité d'une récession dans les 12 prochains mois, est-ce que l'un des indicateurs que vous regardez vous confirme cette prévision ?

David Fingold : Nous ne percevons pas de récession à l'heure actuelle au Canada et aux États-Unis. La raison pour laquelle nous disons cela est que lorsque nous examinons la courbe de rendement - et la meilleure courbe à examiner pour prédire une récession est la courbe des bons du Trésor sur trois mois comparés à celle des bons du Trésor sur 10 ans, - cette courbe est orientée vers le haut. Si elle était inversée, elle pourrait nous donner un faux positif. On parle en fait de récessions 7/5, mais elle reste inclinée vers le haut. Nous appelons cela un feu vert. Nous examinons également le prix de gros de l'essence aux États-Unis. Il se maintient à un taux de variation de 100 % ou plus dans les périodes précédant la récession. En ce moment, il est correct. Je dirais également à propos de cet instrument de mesure qu'il n'a fonctionné que dans la période comprise entre 1970 et 2015. Au cours de cette période, les États-Unis, premier producteur mondial de pétrole, de gaz et de charbon, n'ont pas produit tout le pétrole, le gaz et le charbon qu'ils pouvaient. Cet indicateur ne fonctionnait en fait pas avant 1970 et les États-Unis sont aujourd'hui le plus grand producteur de pétrole comme ils l'étaient avant 1970. Aujourd'hui, il y a autant d'emplois créés par la hausse des prix de l'énergie aux États-Unis que d'emplois qui pourraient être affectés par cette hausse. Je suis préoccupé par l'Europe. Je pense qu'il est logique que nous soyons inquiets. Je ne pense pas qu'il y ait de garantie en cas de récession, mais l'Europe est un importateur très important de matières premières. Elle achète ses matières premières plus à la Russie qu'à n'importe qui d'autre. Il est possible que leur économie ralentisse très, très fortement. Ils pourraient entrer en récession. Je dirais que les chances en Europe sont probablement supérieures à la moyenne. Alors que, je dirais qu'elles sont clairement en dessous de la moyenne en Amérique du Nord. La façon dont nous abordons cette problématique consiste à nous concentrer principalement sur les entreprises bien positionnées. Évidemment, toutes les entreprises qui dépendent des consommateurs européens. Nous désirons investir dans les entreprises que nous savons capables de surmonter leurs coûts élevés et d'avoir une demande plus résiliente, et aussi, nous désirons nous concentrer sur les entreprises qui sont une solution au problème. L'Europe peut résoudre ses problèmes. Elle peut décider de s'approvisionner davantage en matières premières auprès de juridictions politiquement sûres, telles que le Canada et les États-Unis. Il y a beaucoup de gaz naturel disponible en Israël. Nous avons bon espoir que Chevron pourra s'y développer et fournir du gaz naturel d'Israël à l'Europe, afin qu'elle puisse se diversifier en s'éloignant de la Russie. Nous savons que nous sommes confrontés à une économie lente en Europe, mais encore une fois, nous préférons nous concentrer sur les solutions au problème. En disant cela, je pense à ce que Ned Goodman, notre fondateur, a toujours dit, à savoir qu'il est un optimiste parce qu'il n'a jamais rencontré un riche pessimiste. Nous aimerions nous concentrer sur la recherche de moyens optimistes pour aider l'Europe à résoudre ses problèmes, plutôt que de nous attarder sur la négativité, car, comme l'a dit Ned, il n'a jamais rencontré de riche pessimiste.

Mark Brisley : Lorsque vous parliez de votre processus d'investissement, vous parliez toujours de posséder des entreprises de haute qualité et celles qui peuvent augmenter leurs dividendes. Lorsque nous réfléchissons à ce que vous venez de dire à propos de l'Europe, mais aussi au fait que vous êtes un investisseur international, et que vous regardez donc aussi à l'extérieur, est-ce qu'il est plus difficile dans la sphère européenne, par exemple, de trouver ces types d'entreprises pour l'avenir ? Cela vous pousse-t-il à vous tourner davantage vers l'Amérique du Nord et l'international ?

David Fingold : Il ne fait aucun doute que nous avons été contraints de nous concentrer davantage sur les États-Unis. C'est une erreur d'analyse que j'ai commise en 2020. Nous avions décidé qu'il y avait une énorme opportunité sur les marchés internationaux en dehors des États-Unis. Cela a vraiment été rentable pour nous en 2020, mais au cours de l'année 2021, nous avons vu les États-Unis se réaffirmer. Il y a plusieurs raisons pour lesquelles les États-Unis se sont réaffirmés. L'une d'elles est que les prix des matières premières ont augmenté et les États-Unis peuvent être autosuffisants, s'ils choisissent de l'être, avec presque toutes les matières premières qu'ils consomment. L'Europe est le plus grand importateur de matières premières au monde, elle est donc à l'opposé de l'autosuffisance. L'Europe a également une population plus âgée et avait plus de problèmes à gérer à cet égard par rapport au COVID. Je me suis fié au message du marché et, au cours de l'année 2021, nous avons transféré de l'argent de l'Europe vers les États-Unis. D'une manière générale, une fois que les États-Unis ont pris une position de leader, une fois qu'ils commencent à surpasser les performances du reste du monde, cela tend à persister pour le reste d'un cycle. En fait, je ne pense pas pouvoir trouver une période dans le passé où les marchés internationaux ont surpassé les marchés américains pendant 12 mois, une fois que les États-Unis se sont affirmés. Il est possible d’avoir 12 mois pendant lesquels les marchés internationaux enregistrent des performances similaires à celles des États-Unis. Je pense que cela se produira un certain nombre de fois d'ici la fin du cycle. Il ne fait aucun doute que les États-Unis perdront le leadership et nous nourrissons les gagnants et affamons les perdants. Nous ne ressentons pas le besoin de réorienter l'argent de l'Europe, mais nous ne gérons pas non plus des fonds d'actions américaines lorsque nous gérons des fonds d'actions internationales. Nous maintiendrons un montant raisonnable d'investissement en Europe. Nous pensons que tout le monde est trop pessimiste à ce sujet. Ils sont trop pessimistes à propos du Japon. Les choses vont s'améliorer. Le soleil se lèvera. Le jour succède à la nuit. Je sais que ce n'est pas facile à accepter quand on regarde la télé ou qu'on lit le journal, mais ça a toujours été le cas. Je doute que nous revenions à une surpondération importante sur les marchés internationaux avant la prochaine récession. Comme je l'ai mentionné précédemment, nous ne voyons pas cela à l'horizon, mais c'est inévitable.

Mark Brisley : Qu'en est-il des devises ? Lorsque vous examinez l'exposition aux différentes devises dans le fonds que vous gérez, étant donné l'éventail de pays dans lesquels vous êtes en mesure d'investir. Je pense pouvoir dire que vous n'êtes pas souvent parmi le dollar américain. Plus précisément, que préférez-vous en période de volatilité des marchés comme celle que nous connaissons actuellement, le dollar américain ou les autres devises ?

David Fingold : Écoutez, ce qui nous a aidés à prendre la décision de nous éloigner de l'Europe et du Japon, c'est en partie la faiblesse de leurs devises. Tout le monde le sait, car c'est dans les rubriques économiques tous les jours, le yen japonais se porte très mal. L'euro aussi, et nous avons fait ce que nous devions faire. Cette décision de rapatrier de l'argent aux États-Unis s'explique en partie par la force du dollar américain. Je pense que pour les investisseurs canadiens, qui n'ont pas vraiment vu le dollar américain bouger beaucoup vis-à-vis du dollar canadien, il est difficile pour nous de le voir, mais les États-Unis sont le plus grand producteur de pétrole au monde. Le dollar américain, ainsi que la couronne norvégienne, le dollar canadien, le dollar australien, les devises des pays producteurs de matières premières ont été parmi les devises les plus fortes. Il existe également des gagnants à long terme, tels que de pays qui offrent un environnement juridique et financier exceptionnel, ainsi qu'un leadership technologique. Le franc suisse se porte plutôt bien au fil du temps et nous en avons bénéficié. Il y a également eu une croissance énorme en Israël, des améliorations de la productivité, des avancées technologiques et une déréglementation au cours des 20 dernières années. Cela a conduit au succès du shekel israélien. Je viens là de vous parler de nos devises préférées. À savoir l’ensemble de matières premières, plus le franc suisse et le shekel israélien. Par ailleurs, si les monnaies liées aux matières premières doivent être plus performantes dans cet environnement légèrement inflationniste, l'une des choses que nous pouvons faire pour bénéficier de cette situation est d'investir davantage dans les matières premières, soit directement en détenant des lingots d'or, soit en détenant des producteurs de matières premières. Ces éléments sont positivement corrélés avec ce qui se passe au niveau des devises. Si je reviens un peu en arrière et que je simplifie la façon dont nous abordons les devises, c'est très, très simple. Si nous aimons une devise, nous investissons dans des entreprises de ce pays et nous profitons de la force de cette devise. Si nous n'aimons pas une devise, si nous constatons qu'elle se porte mal. Si nous pensons qu'elle pourrait continuer à se porter mal, nous quittons tout simplement le pays et nous réduisons notre exposition aux entreprises qui opèrent dans ce pays, car elles ne savent pas comment gagner de l'argent lorsque la devise baisse. C'est une approche active que nous adoptons. Encore une fois, je sais que j'ai utilisé l'expression « approche active » plusieurs fois dans cette conversation, mais ce que cela signifie, c'est que je ne me soucie pas vraiment du poids des pays de la zone euro dans l'indice MSCI World. Si je pense que l'euro va avoir une mauvaise performance, nous allons nous éloigner de la zone euro, c'est aussi simple que cela. Un gestionnaire qui fait du index hugging va rester très proche de cette devise, qu'il aime la devise ou non, mais nous adoptons une approche plus active. Nous avons un point de vue, et nous joignons le geste à la parole.

Mark Brisley : Vous avez mentionné la plus ancienne monnaie du monde, en parlant de l'or. Je voulais avoir votre avis sur l'or dans cet environnement. Avez-vous des investissements dans l'or ou dans des sociétés aurifères dans vos portefeuilles ?

David Fingold : Oui. Nous avons cru à très long terme à l'or depuis le début des années 2000 jusqu'au pic de ce marché vers 2012 où nous sommes restés sur la touche. Nous nous y sommes réintéressés récemment pour plusieurs raisons. L'une d'entre elles est que nous avons toujours des taux d'intérêt réels incroyablement bas. L'autre raison est que les dépenses publiques restent exceptionnellement élevées, et l'indice de confiance des consommateurs est exceptionnellement bas. En fait, beaucoup de gens ne comprennent pas que la baisse de l'indice de confiance des consommateurs est un bon indicateur de la performance de l'or. Une des autres choses que nous constatons aujourd'hui, c'est que, dans ce monde qui se démondialise, des pays comme les États-Unis disent qu'ils ne sont pas sûrs de vouloir faire des affaires avec la Russie, et d'autres personnes renoncent peut-être à faire des affaires avec d'autres États autoritaires en raison de leur comportement en matière de droits de l'homme. Beaucoup de ces pays étrangers se disent : « Attendez, nous pouvons être frappés par des sanctions des États-Unis, et il est très facile pour les États-Unis de nous frapper avec des sanctions si nos réserves sont détenues, par exemple, dans des obligations qui sont conservées en Europe occidentale ou en Amérique du Nord ». Pour être franc, si vous êtes la Banque de Russie, et que vous avez une partie importante de vos réserves et des lingots d'or dans le sous-sol de la banque à Moscou, comme c’est actuellement le cas, c'est un actif de réserve que personne ne peut attaquer avec des sanctions. Pour être francs, en raison du régime de sanctions, nous voyons de plus en plus de gouvernements choisir de détenir des réserves en or et dans d'autres matières premières non périssables, car, en fin de compte, ils pourraient avoir besoin de ces réserves pour payer leurs factures. Il est très difficile de les empêcher d'utiliser ces réserves si elles sont détenues sous forme d'actifs tangibles. Je ne serais pas surpris de voir une augmentation des stocks stratégiques d'autres métaux précieux ou peut-être de pierres précieuses. Je ne serais pas surpris de voir une augmentation des stocks stratégiques de métaux qui ne s'oxydent pas. Certains d'entre vous se souviendront que pendant la guerre froide, la plupart des gouvernements occidentaux ont stocké des métaux comme le nickel et le cuivre parce qu'ils craignaient que les interruptions de production n'affectent leur capacité de défense. Je ne serais pas surpris de voir davantage de stockages de ce type. Si quelque chose n'est pas périssable et que vous pourriez en avoir besoin à l'avenir, cela pourrait valoir la peine de le stocker. D'un point de vue d'investissement, la façon dont nous avons traité la question est la suivante : dans notre fonds multiactif, le fonds d'allocation globale d'actifs, nous possédons des lingots d'or. Dans ce cas précis, nous possédons des lingots d'or de 400 onces. Comme j'aime l'expliquer aux gens, la seule chose en quoi j’ai absolument confiance, c'est en l'or. Ce n'est pas de l'or en papier. Ce n'est pas un certificat, ce n'est pas un ETF. Il s'agit de lingots d'or de cinq neufs de pureté qui sont de bonne qualité selon la London, middle bull dealers association. Nous l'apprécions en tant qu'actif peu risqué pour le fonds d'allocation d'actifs, car nous aimons dire que son bêta est d'un. Si le prix de l'or augmente d'un dollar l'once, il augmente d'un dollar l'once. Nous faisons face à un peu plus de volatilité lorsque nous investissons dans des actions aurifères et les actions aurifères sont représentées dans presque tous nos autres portefeuilles. Nous avons également une exposition à une certaine quantité d'or dans tous les portefeuilles, et certains portefeuilles sont liés à des sociétés qui produisent uniquement de l'or. Je vais essayer d'expliquer cela. Certaines multinationales minières produisent divers métaux, mais elles sont peut-être plus exposées que d'autres à l'or, aux métaux du groupe platine et aux diamants. La compagnie Anglo-American est un exemple bien connu de ce type de société. Alors que les grandes sociétés minières aurifères, dont nous connaissons tous le nom, produisent principalement de l'or, mais chaque portefeuille a une certaine exposition soit à des producteurs d'or primaires, soit à des producteurs de métaux de base possédant une quantité importante d'or. Nous prévoyons une bonne conjoncture pour l'or, mais de manière générale, je ne suis pas sûr que nous prévoyions une conjoncture très différente à long terme pour d'autres matières premières importantes. Car nous constatons que les sources d'approvisionnement précédentes n'étaient pas politiquement stables. Peut-être ne voulions-nous pas faire affaire avec elles parce que nous n'étions pas d'accord avec leur politique, et cela inclut les politiques en matière de droits de l'homme, qui font que la demande revient aux producteurs occidentaux, qu'ils soient basés en Europe, aux États-Unis, en Australie ou même au Canada. Nous avons essayé de nous concentrer sur les entreprises qui produisent des matières premières et des juridictions politiquement sûres. Je pense qu'il y a eu beaucoup trop d'hésitations de la part des investisseurs qui ne se préoccupaient pas de la stabilité politique des pays dans lesquels leurs entreprises opéraient, et nous nous en inquiétons beaucoup. Nous nous sommes surpassés dans l'industrie extractive pour choisir les juridictions dans lesquelles nous voulons être présents, celles qui ont de bonnes lois sur le travail, sur l'environnement et sur la propriété, et où je pense qu'en tant qu'investisseurs, nous serons respectés par le gouvernement.

Mark Brisley : Vous avez mentionné à plusieurs reprises dans l'émission l'adoption d'une approche active envers les portefeuilles, qu'il s'agisse de choisir des réserves de change, d'examiner différents secteurs, ou de rechercher des sociétés à dividendes élevés. Je ne sais pas si beaucoup de gens considéreraient qu'une partie active de ce processus consiste à décider de conserver des liquidités dans vos portefeuilles. Vous n'avez pas hésité à le faire dans le passé, au cours des 20 années où vous avez géré des fonds. Comment utilisez-vous les liquidités dans les fonds ? Qu'est-ce qui vous pousse à augmenter ou à diminuer la part de liquidités, et pourquoi est-ce important ?

David Fingold : Nous sommes tenus de déclarer le niveau de risque d'un fonds et la plupart des fonds gérés par notre équipe se situent dans la catégorie dite de risque faible ou modéré. Les autorités de réglementation ont clairement défini ce que signifie un risque faible ou modéré, en termes d'écart type des rendements. Je ne veux pas entrer dans les détails techniques, mais en fin de compte, si vous subissez des pertes importantes, il est très difficile de tenir la promesse de faire de votre mieux pour rester dans la catégorie de risque faible ou modéré. Nous l'abordons de deux ou trois façons. L'une d'entre elles consiste à construire un portefeuille conservateur pour commencer, nous voulons investir dans des sociétés de haute qualité. À savoir des entreprises avec un bilan solide, une forte rentabilité, une rentabilité constante. Quand vous regardez leurs marchés, elles baissent moins. Elles ont tendance à être plus performantes lorsque la volatilité augmente. Puis nous voulons étoffer le portefeuille, ce qui est une façon technique de dire que nous voulons mélanger les sociétés cycliques de haute qualité que nous possédons avec des entreprises plus défensives. Qui peuvent être des entreprises qui fabriquent des choses que vous mangez, buvez et fumez. Il peut s'agir de l'industrie pharmaceutique, des services d'utilité publique, des entreprises qui peuvent générer des revenus raisonnables et fiables dans un environnement de volatilité économique. La dernière partie de tout cela, et je pense que nous le savons tous, c'est que lorsque vous avez des corrections sévères ou des marchés baissiers, en fin de compte, tout va baisser, et la seule chose sur laquelle nous ne pouvons pas perdre d'argent, c'est le cash. Lorsque de mauvaises choses arrivent, nous sommes prêts à lever du cash. Pendant la crise financière mondiale, nous avions une augmentation de 30 % ou 40 % du cash et du fonds mondial de dividendes. Il y a eu de la volatilité en 2015, il y a eu de la volatilité à la fin de 2018. Je pense que nous sommes tous un peu-- Nous souffrons un peu des troubles du stress post-traumatique depuis la volatilité de mars 2020, qui était un véritable marché baissier. Sur tous ces événements, nous étions prêts à accumuler des montants importants de trésorerie. Je peux citer des événements où nous avons été en mesure d'atteindre au moins 15 % ou 20 % de cash, parfois plus. Maintenant, il est important de comprendre que lorsque nous faisons cela, c'est excellent pour atténuer la volatilité, mais en fin de compte, nous devons avoir raison deux fois. Ce n'est pas seulement que nous pouvons accumuler plus de cash, c'est que les chiffres montrent que lorsque nous accumulons du cash, le plus souvent nous avons raison de le faire. Ainsi, lorsqu'il y a des opportunités, lorsqu'il est temps de faire travailler le cash, lorsque nous pouvons acheter de grandes entreprises quand elles sont en vente, nous avons démontré que nous pouvons faire travailler le cash et profiter de ces opportunités. Ce n'est pas facile, mais vous avez mentionné le délai à long terme dans lequel nous l'avons fait. C'est aussi un facteur clé de différenciation. Quand je regarde les périodes de volatilité du passé, je pense que nous avons eu raison la plupart du temps. Nous avons appris de nos erreurs, nous nous améliorons. Nous aimons croire que cela fait de nous un partenaire fiable pour les clients. La dernière chose que je dirais à ce sujet est que c'est aussi un reflet de ma propre personnalité. Voici comment j'investis : je ne fais appel à aucun autre gestionnaire que moi et je n'ai pas d'autres investissements à long terme que les fonds que je gère. Je prends une partie importante de ma rémunération et des parts des fonds que je gère. Je ne me soucie pas de la volatilité. Je ne sais pas comment faire de l'argent sur une action qui baisse. Lorsque nous voyons que nous subissons des pertes, nous les minimisons. Je suis également une personne optimiste à long terme. Lorsque je vois les opportunités qui sont créées, il est logique de faire travailler l’argent. C'est littéralement-- Je suis en partenariat direct avec mes clients lorsque nous faisons travailler cet argent. Il y a juste une différence essentielle, qui est que je pense à mes clients, plusieurs gestionnaires ne font pas pareil, mais il n'y a fondamentalement aucune différence entre les résultats que j'obtiens et ceux que mes clients obtiennent. Cette philosophie autour de la gestion du risque reflète mon expérience et ma personnalité.

Mark Brisley : Une fois que vous avez décidé de déployer des liquidités dans les portefeuilles, l'un des sujets qui se pose alors est évidemment l'allocation sectorielle. Je voulais vous interroger sur un secteur particulier auquel vous n'avez pas été très exposé dans vos portefeuilles. Je veux parler de l'énergie. Vous avez parlé un peu de la production d'énergie, des prix de l'énergie plus tôt. Je pense que maintenant c'est une position surpondérée pour vous dans la plupart de vos mandats. Pouvez-vous nous parler un peu de vos investissements dans le secteur de l'énergie ? Y a-t-il autre chose que le prix du pétrole, qui fait les gros titres, qui vous a poussé à détenir à nouveau des entreprises dans ce secteur en particulier ?

David Fingold : Nous avons vu se présenter une série d'opportunités très intéressantes, qui me rappellent celles du début des années 2000. Elles sont similaires à l'ensemble d'opportunités de la fin des années 1980. Imaginons un instant qu'il ne s'agisse pas du secteur de l'énergie, mais si vous regardez une industrie et vous constatez que l’équipe dirigeante n'est pas disposée à réinvestir dans cette activité. Disons qu'ils ne croient pas en l'avenir, ou qu'ils ne sont pas autorisés à réinvestir dans leur entreprise. Cette situation a tendance à être très haussière, car la réalité de ces entreprises, en particulier celles qui sont orientées vers les produits de base, est qu'au plus bas du cycle, la direction ne croit pas que le cycle va se maintenir. Ils refusent de réinvestir, le cycle progresse et progresse. La seule chose qui met fin au cycle est soit une récession, soit un surinvestissement de la part de l’équipe dirigeante, qui crée une surcapacité et qui grignote leurs profits. Nous assistons actuellement à une situation très intéressante dans le secteur de l'énergie, similaire aux périodes précédentes que j'ai mentionnées, où ces entreprises refusent de réinvestir en elles-mêmes. Cela se produit maintenant pour plusieurs raisons. L'une des raisons est qu'elles ne sont peut-être pas autorisées à le faire ; elles peuvent se trouver dans une juridiction où le gouvernement ne leur permet pas d'accroître leur production. Une autre raison peut être qu'elles ont promis aux investisseurs de verser tous leurs flux de trésorerie disponibles sous forme de dividendes. Enfin, une autre raison du refus d'investir pourrait simplement concerner la transition bas-carbone, les critères ESG, et nous voyons cela souvent. Nous voyons des compagnies pétrolières et gazières qui construisent des projets d'énergie alternative. Au lieu de produire du pétrole. Nous avons essayé de nous associer à des entreprises qui tirent parti de ces tendances, mais qui comprennent que leur travail consiste à produire une énergie fiable, à le faire en toute sécurité, et à approvisionner les consommateurs qui ont besoin d'énergie. Sur le marché américain, nous sommes associés à plusieurs entreprises qui ont d'excellents résultats en matière de sécurité et d'environnement, qui ne brûlent pas de gaz à la torche et qui appliquent toutes les bonnes pratiques recommandées. Je comprends que le gouvernement ne soit pas très coopératif vis-à-vis de l'industrie, mais cela dit, c'est toujours un pays libre et ils peuvent toujours produire du pétrole et le gouvernement a perdu tous les procès où il a essayé d'empêcher les compagnies pétrolières de produire. Nous aimons aussi beaucoup l'ensemble des opportunités en Israël ; le bassin du Levant est très prometteur pour le gaz naturel. Il y a là une formidable opportunité pour Chevron d'étendre sa production et de répondre à une partie des besoins en approvisionnement énergétique de l'Europe. Nous aimons aussi la zone norvégienne et la mer du Nord. La Norvège a une politique industrielle formidable. En gros, ils conduisent des voitures électriques, ils utilisent l'énergie hydraulique et solaire, et cela leur permet d'exporter la plupart de leur pétrole et de leur gaz naturel pour les vendre au reste du monde, de gagner de l'argent, de le mettre dans leur fonds souverain, de s'enrichir. Nous avons essayé d'aller soit là où les gouvernements sont nos partenaires ou ils ont été incapables de nous arrêter. Nous avons évité les entreprises qui disent : « Hé, je vais aller construire des éoliennes ». Maintenant, pour être clair à ce sujet, j'adore l'énergie éolienne. Je pense que c'est un secteur fantastique pour investir. Mais nous voulons prendre notre énergie éolienne auprès d'entreprises qui se spécialisent dans ce domaine. Je repense à l'époque où j'étais à l'école de commerce et nous avions étudié la mauvaise diversification des compagnies pétrolières. Nous avons vu des compagnies pétrolières se diversifier dans l'exploitation minière dans les années 70. Certaines d'entre elles se sont diversifiées dans l'informatique. L'essentiel est que nous voulons amener les compagnies pétrolières à se spécialiser dans le pétrole. En ce qui concerne l'énergie éolienne, nous sommes très enthousiastes quant à cet espace. Une entreprise comme Schweitzer Technologies fabrique un matériau composite pour les pales des éoliennes. Les pales des nouvelles éoliennes sont plus longues que les ailes des gros avions et sont très fortement sollicitées. Il y a très peu de personnes auxquelles vous pouvez vous adresser pour vous fournir ces matériaux. Nous aimons les entreprises du secteur de l'énergie éolienne et solaire. Beaucoup de gens ne le savent pas, mais Berkshire Hathaway Energy, qui fait partie de Berkshire Hathaway de M. Buffett, est considérée comme l'un des plus grands, sinon le plus grand producteur d'énergie éolienne et solaire au monde. Nous n'avons rien contre les alternatives, nous voulons simplement aller les chercher auprès des entreprises qui s'y spécialisent.

Mark Brisley : Un autre secteur sur lequel je voulais vous interroger c’est celui des technologies de l'information. C'est un secteur que vous avez qualifié de l'un des trois secteurs les plus performants de tous les temps. Je pense que pour beaucoup de nos auditeurs, lorsqu'ils pensent à ce secteur, ils pensent aux Google et aux Microsoft et peut-être à une société qui a beaucoup fait parler d'elle la semaine dernière. Que pensez-vous, en général, de ce secteur au-delà des Big Tech, et avez-vous augmenté ou diminué votre investissement dans ce secteur, en particulier ?

David Fingold : Vous avez tout à fait raison de souligner que c'est l'un des trois secteurs les plus performants de tous les temps. Les deux autres sont les biens de consommation discrétionnaire et les soins de santé. Le fait d'être l'un des plus performants de tous les temps ne signifie pas qu'il surperforme tout le temps. Il y a des périodes, qui peuvent durer des années, où la technologie affiche de mauvais résultats, et il semble que nous soyons dans l'une de ces périodes, et nous nourrissons les gagnants et affamons les perdants. Il n'est pas rare que le secteur des soins de santé prenne le relais lorsque la technologie est moins performante, et cela semble être le cas actuellement. Nous avons réagi à cette situation par nos investissements dans la technologie. C'est une bonne occasion pour nous d'être des gestionnaires actifs, car la technologie représente le plus grand secteur au sein de l'indice MSCI World, et aussi le plus grand secteur au sein du S&P 500. Donc s'il perd du terrain, nous ne nous concentrerons que sur les sociétés dont nous pensons qu'elles ont des possibilités de surperformer dans ce secteur, ce qui ajoutera de la valeur. Je ne pense pas que vous nous verrez atteindre la pondération zéro, mais pour être franc, si c'est nécessaire, je ferai ce que je dois faire. Je ne le prévois pas, parce que lorsque je regarde d'autres périodes où la technologie a affiché des résultats décevants, il y avait encore des entreprises pertinentes qui répondaient aux besoins des clients et dont les performances étaient excellentes. Généralement, les mauvais résultats sont dus à certains des grands noms à grande capitalisation. Ceux qui pèsent sur le secteur et maintiennent l'indice technologique général à un bas niveau sont eux-mêmes en train de faire moins bien. Nous allons faire preuve de souplesse ici, mais en fin de compte, nous devions trouver des liquidités pour les industries qui font preuve de leadership aujourd'hui, ce qui inclut les matériaux, l'énergie, la santé, un peu d'immobilier, un peu de services publics, un peu de consommation de base. Je dois dire que c'était amusant lorsque nous avions la possibilité de trouver de la qualité et de la croissance à un prix raisonnable dans les actions technologiques à grande capitalisation, mais le fun ne dure pas éternellement. Ils sortent d'une période, une très bonne période qui, selon certains, a commencé en 2008. Si vous avez surperformé pendant plus de 10 ans dans un secteur, il n'est pas rare que la performance fasse une pause. Nous ne voyons pas cela comme une mauvaise chose. Nous pensons cependant que si le secteur le plus important est potentiellement en train de faire baisser les résultats du marché, cela peut signifier que le reste de l'indice n'a pas un grand potentiel de hausse. De mon point de vue, je vois une hausse dans les indices, mais cela suggère que la mauvaise solution est peut-être d’avoir un fonds indiciel avec une énorme position dans la technologie. La bonne réponse pourrait être un portefeuille géré activement comme le nôtre, qui pourrait trouver des opportunités ailleurs. La technologie était le leader. Encore une fois, je me souviens de ce que Ned Goodman nous disait en 2002, il parlait du nouveau leadership et du fait que la technologie était le leader dans les années 90 et qu'elle faisait une pause. « Trouvez le nouveau leadership », et c'est ce que nous faisons maintenant. Nous n'allons pas laisser un changement dans les marchés nous empêcher d'être optimistes ou d'être actifs. Nous allons laisser ce changement dans le marché frustrer les fonds indiciels et les gestionnaires dits « pisteurs de placards », qui font du Index Hugging.

Mark Brisley : Vous avez mentionné Ned Goodman à quelques reprises. Pour nos auditeurs qui ne connaissent peut-être pas Ned, c’est une icône canadienne de l'investissement, le fondateur de ce qui est maintenant Fonds Dynamique il y a plus de 65 ans. Quelqu'un avec qui nous avons tous deux eu le plaisir de travailler. Vous m'avez également donné une transition naturelle vers une conclusion, David. Comme vous l'avez dit, le fun et j'ajouterai le moins fun, ne dure pas éternellement, mais vous gérez vos fonds sur le long terme. Quelles sont vos perspectives pour le reste de l'année, et une dernière parole pour nos auditeurs.

David Fingold : Écoutez, nous sommes optimistes, mais il est important de comprendre que lorsque je dis que je suis optimiste, c'est vis-à-vis des entreprises que nous possédons. J'ai quelques inquiétudes concernant les parties du monde qui ont des problèmes en ce moment. J'ai quelques inquiétudes au sujet de certaines industries qui sont sous pression, mais je suis très optimiste en ce qui concerne nos portefeuilles. Je suis optimiste en ce qui concerne l'économie d'une grande partie du monde. Je suis même optimiste à plus long terme pour l'Europe. Je pense qu'ils prendront les décisions nécessaires pour résoudre leurs problèmes, diversifier leurs marchés, diversifier leurs sources de matières premières. Tout ce qui fait souffrir l'Europe peut être traité. Si je me fie à l'état actuel des marchés du crédit et à la forme actuelle de la courbe des taux, je pense que l'économie continuera de croître jusqu'à la fin de l'année et que le marché sera en hausse. Soit dit en passant, ce ne sont pas des hypothèses audacieuses. Je n'ai pas de boule de cristal magique. Je vous ai juste dit ce qui s'est passé la plupart du temps. Je pense que pour une raison quelconque, nous avons tendance à nous focaliser sur le négatif. Nous nous souvenons de la période de volatilité la plus récente. Nous traînons un certain stress post-traumatique de 2020, ou de 2008 ou de 2002. Puis nous oublions que les bonnes périodes ont duré beaucoup plus longtemps que les mauvaises. Mon travail consiste à essayer, si j'ai un stress post-traumatique, de le faire soigner, pour être totalement impassible et chercher les opportunités. Lorsque nous regardons l'ensemble des opportunités, nous pensons être optimistes et c'est parfaitement rationnel d'être optimiste.

Mark Brisley : Bien dit. David, c'est toujours un plaisir. Merci de prendre le temps de nous dévoiler autant de choses aujourd'hui.

David Fingold : Merci de m'avoir invité.

Mark Brisley : À tous nos auditeurs. Merci encore une fois de nous rejoindre sur On the Money. Si vous souhaitez obtenir de plus amples renseignements au sujet des explications données par David aujourd'hui, ou de l'un de ses mandats, ou de toute autre information sur les outils d'investissement ou sur l'un de nos autres gestionnaires de portefeuille et mandats, veuillez consulter notre site à l'adresse @dynamic.ca. Encore une fois, nous apprécions le temps que vous nous consacrez. Merci d'être là.

Vous venez d'écouter une autre édition de l'émission On the Money avec Fonds Dynamique. Pour plus d'information sur Dynamic et sur notre gamme complète de fonds, contactez votre conseiller financier ou visitez notre site Web @dynamic.ca. Cet enregistrement a été préparé par 1832 Asset Management LP et est fourni à titre d'information uniquement. Les opinions exprimées au sujet d'une économie de marché, d'une industrie ou d'un secteur du marché en particulier ne doivent pas être considérées comme une indication de la volonté de réaliser des transactions de l'un des fonds communs de placement gérés par 1832 Asset Management LP.

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