PARTICIPANTS
Mark Brisley
Managing Director and Head of Dynamic Funds
Noah Blackstein
Vice-président et gestionnaire de portefeuille principal
Mark Brisley : Vous écoutez On The Money With Dynamic Funds, la série de podcasts qui offre un accès, des idées et des perspectives de certains des gestionnaires actifs et des leaders d'opinion les plus respectés du secteur. Des commentaires sur les marchés aux analyses économiques, en passant par les investissements financiers personnels, et bien plus encore. On the Money couvre tous les sujets, car lorsqu'il s'agit de votre argent, nous nous en occupons.
[musique]
Mark : Bienvenue dans cette nouvelle édition de On The Money. Je suis votre animateur, Mark Brisley. Je m'entretiens aujourd'hui avec Noah Blackstein, gestionnaire de croissance chevronné, qui gère plus de 8 milliards d'euros de mandats de croissance américains et mondiaux pour nous, ici à Dynamic Funds. Les gestionnaires de croissance pure sont en fait peu nombreux, en particulier ici au Canada, et encore moins nombreux sont ceux qui ont adopté le même engagement à l'égard du processus d'investissement de croissance ascendant qui est au cœur de la feuille de route à long terme de Noah depuis plus de 24 ans. La dernière fois que Noah a participé à ce podcast, c'était en novembre.
Si, d'une manière générale, les marchés ont été positifs depuis le début de l'année, la volatilité quotidienne persiste et la largeur de marché est faible. J'aimerais partager avec vous une citation tirée de l'un des récents commentaires de Noah. "Alors que le marché évolue par à-coups en fonction du positionnement macroéconomique, les valeurs de croissance séculaires qui ont été mises sous pression par les hausses de taux les plus agressives depuis 40 ans sortent maintenant du marché baissier avec de meilleures perspectives et un potentiel de hausse plus important qu'auparavant." Les vents contraires qui se sont abattus sur les valeurs de croissance en 2022, alors que les marchés ont ignoré les fondamentaux et les bénéfices de bon nombre de ces entreprises, ont créé ce que Noah considère comme une opportunité générationnelle au cours des cinq prochaines années.
Au cours de sa carrière, il a constamment recherché des entreprises qui sont devenues des leaders de la prochaine génération et qui peuvent éventuellement prendre la place des sociétés à grande capitalisation d'aujourd'hui. Parmi ces entreprises, on peut citer Apple, que Noah a achetée pour la première fois en 2002, Google Alphabet, qu'il a achetée en 2004, ou Meta Facebook, qu'il a achetée en 2013.
Noah, c'est formidable de vous avoir ici et je me souviens d'un commentaire que vous avez écrit à la fin de 2016, peut-être au début de 2017, dans lequel vous avez discuté de l'opportunité à venir pour les vrais stock pickers. Dans votre rôle, je suis sûr qu'il y a toujours une opportunité, mais ce n'est certainement pas tous les ans que vous discutez de ce type d'opportunités ou de conditions, et certainement pas qu'il s'agit d'une opportunité générationnelle pour les actions de croissance, mais il semble que ce soit l'un de ces moments...
Noah : 2022 vraiment depuis novembre 21 en fait, lorsque la Réserve fédérale a décidé de suggérer qu'en l'espace de deux semaines, l'inflation était transitoire et qu'elle deviendrait la prochaine Réserve fédérale de Paul Volcker en 1970, au début des années 80, en matière d'inflation et de taux d'intérêt. Le marché dans son ensemble a été sous pression, mais les valeurs de croissance en particulier ont subi une pression énorme. Certaines des choses que nous avons vues l'année dernière étaient tout simplement la corrélation la plus élevée entre les valeurs de croissance que nous ayons jamais vue dans l'histoire.
C'est comme si l'ensemble des entreprises en croissance s'était mis à négocier comme une seule entité et avait été poussé à la baisse par rapport à l'ensemble du marché l'année dernière, alors que les macro traders avaient mis en place un système de stagflation l'année dernière. J'ai fixé le S&P à une baisse substantielle pour l'année, mais les valeurs de croissance en particulier ont été les plus touchées. Cependant, lorsque vous traitez tout de la même manière, cela ne permet pas de différencier les valeurs de croissance et il y a clairement des bébés qui sont jetés avec l'eau du bain.
Tout au long de l'année dernière et au début de cette année, nous nous sommes concentrés sur notre discipline, sur notre processus et sur la recherche de ces leaders de la prochaine génération dont nous pensons qu'ils ont un potentiel de croissance important pour les cinq prochaines années. C'est vraiment ce que nous faisons. Nous ne pouvons pas prédire quand le retournement des marchés se produira, mais je dirais que l'année dernière, vers le mois de juin, après la liquidation de quelques très grands fonds spéculatifs axés sur la croissance, l'inflation a atteint un pic en juin, à environ 9 %. Les chiffres de l'inflation continuent d'être de plus en plus bas. Nous pouvons débattre de la question de savoir si nous sommes en récession ou non.
Tout ce que nous demandons aux investisseurs à long terme, c'est de pouvoir distinguer les arbres de la forêt, ce qui commence à se produire, ce qui est passionnant.
Mark : Beaucoup d'investisseurs semblent penser qu'en cas de cycle prolongé de hausse des taux d'intérêt, les rendements, en particulier ceux du S&P 500, seront contestés ou négatifs au cours de cette période. Historiquement, cela n'a pas été le cas.
Non, et ce n'est pas le cas. En fait, en moyenne, les actions sont en hausse pendant la période où la Réserve fédérale relève les taux d'intérêt. Je pense qu'en moyenne, elles augmentent d'environ 9 % au cours du cycle de resserrement, car ce qui se passe généralement, c'est que l'économie croît assez rapidement. La Réserve fédérale relève les taux d'intérêt parallèlement à la croissance économique. Les années 87 à 89, 58 à 59, et même les périodes où Paul Volker a relevé les taux d'intérêt de 80 à 81 et de 83 à 84, ont été marquées par des hausses du marché d'environ 9 % entre le début et la fin du cycle de resserrement. L'année dernière, le marché a perdu près de 20 %, voire plus, entre le pic et le creux. Il s'agit en fait de la pire performance jamais enregistrée pour les actions au cours du cycle de hausse de la Fed.
Lors de l'éclipse, Steve en 1973, et en 1973, il s'est passé tout un tas d'autres choses, notamment l'embargo pétrolier, la fin de la guerre du Vietnam, mais surtout la fin du système de Bretton Woods, le système monétaire. En réalité, c'était pire que cela. La raison en est la rapidité avec laquelle la Réserve fédérale a relevé les taux d'intérêt. Nous sommes passés de zéro en mars 2022 à 35, 525, quel que soit le nom qu'on donne aux fonds fédéraux. Cela a été très rapide. Ce sont les actions qui ont le plus souffert.
La question est évidemment de savoir où nous en sommes, où vont les choses, mais pour toute une série de raisons, 2022 a été une année très, très unique. Informée, je pense, par les années précédentes, où il y a eu tant de mesures de relance à cause de la pandémie, nous nous trouvons dans une période tellement étrange qu'il n'y a presque pas d'analogie, la seule analogie que l'on puisse probablement trouver étant la période qui a suivi la Seconde Guerre mondiale, après toutes les mesures de relance prises pendant la guerre, Mais il est très difficile de trouver des analogies avec ce que nous venons de vivre, compte tenu de l'ampleur des mesures de relance de l'économie pendant la pandémie et de la rapidité avec laquelle la Réserve fédérale a décidé d'augmenter les taux d'intérêt. C'était une période tout à fait unique.
Mark : Depuis des années, vous affirmez - et j'ai toujours dit que vous étiez très cohérent - que l'une de vos plus grandes préoccupations est la politique de la Fed ou de la réserve politique américaine. Lorsque vous regardez en arrière, êtes-vous en mesure de dire qu'ils ont commis des erreurs ?
Noah : Il est clair qu'ils ont commis des erreurs. Ils ont commis des erreurs en souscrivant au plan de relance de 2021 et en n'augmentant pas les taux plus tôt en 2021. C'est six jours après la reconduction de Powell qu'ils ont décidé de s'attaquer sérieusement à l'inflation. Vous pouvez regarder la situation des banques régionales aujourd'hui, en termes d'actifs, la faillite de la Silicon Valley Bank, la faillite de la Signature Bank in New York, la faillite de la First Republic Bank, ce sont des institutions massives dont les actions et les obligations ont été anéanties à cause des actions de la Réserve fédérale qui a augmenté les taux à court terme, alors que les taux à long terme se sont complètement effondrés et ont inversé la courbe des taux d'intérêt.
Si l'on peut dire que c'est la faute des banques, toutes les banques ne disposent pas d'une salle des marchés et d'une salle des produits dérivés pour gérer les risques, mais la Réserve fédérale est également responsable de la réglementation de ces entités. Avant qu'elle n'entreprenne cette politique de relèvement des taux, nous avons connu ce cas, et c'est pourquoi je pense que cette pause de la Réserve fédérale, où nous avons en fait une légère contraction des conditions de crédit maintenant, à cause de ce qui s'est passé dans les banques régionales, la Réserve fédérale a arrêté l'inflation pour les deux derniers chiffres est clairement en train de baisser.
Je pense que l'erreur a été, évidemment, d'éliminer trois énormes banques régionales. La plupart des gens considéreraient cela comme une erreur. Ce qui est amusant en économie, c'est que c'est de l'arithmétique. L'inflation augmentera les taux d'intérêt de ceci, la déflation augmentera de cela, c'est un peu plus de l'arithmétique. Le crédit est exponentiel. Le crédit est quelque chose de très différent. Les ramifications à long terme de ce qui s'est passé en termes de conditions de crédit, nous devrons les découvrir, mais le bon côté des choses, c'est que nous avons eu de nombreuses preuves anecdotiques que ces dépôts sont presque allés vers les plus grandes banques. Il ne s'agissait pas de dire : "Oh, vous faites de l'argent avec vos dépôts". Vous avez en quelque sorte dit : ces banques sont trop grandes pour faire faillite, et ces dépôts sont des biens monétaires.
L'argent a été transféré à JP Morgan, qui en a été l'un des grands bénéficiaires, et aux grandes banques. Ce n'est pas comme si les hypothèques étaient effacées ou que l'argent sortait des distributeurs automatiques. Ce n'est certainement pas ce type de crise, mais il est clair que l'effondrement de ces banques régionales, dont nous souffrons encore aujourd'hui, a eu un impact, et les ramifications à plus long terme de - lorsque nous avons dit après la pandémie que le monde serait différent, nous ne plaisantions pas.
Si vous regardez les portefeuilles immobiliers commerciaux d'aujourd'hui, qui contiennent beaucoup d'espaces de bureaux, chaque matin nous entrons et nous entendons parler d'un autre investisseur qui se retire des hypothèques dans les bureaux parce que les gens ne sont pas retournés au travail dans beaucoup d'endroits et que les bureaux sont remplis à 40 ou 50 % et que les loyers chutent. Je pense qu'il y a des problèmes dans l'immobilier commercial où les banques régionales ont été de grands prêteurs et d'autres choses de ce genre. Nous avons dépassé le stade de cette erreur. Il est clair que cela s'est produit.
Il est clair qu'elles ont pivoté, qu'elles ont commencé à prendre des bons du Trésor américain. La Réserve fédérale dit que vous pouvez nous donner ces bons du Trésor américain et que nous les accepterons au pair plutôt qu'au prix du marché. Je pense qu'une grande partie de cette situation a été réglée, mais ce que nous avons vraiment dépassé, et c'est important pour les investisseurs, c'est que nous avons dépassé le pic d'illiquidité. Nous avons le QT, nous avons les hausses de taux et ensuite nous avons cette période où les banques peuvent à peine prêter quelque chose à cause de l'inversion de la courbe de rendement et ont aussi d'énormes pertes sur les obligations.
L'illiquidité que la Fed a provoquée dans le cadre du resserrement et des conditions financières a atteint son apogée. L'inflation a atteint son maximum en juin, à 9 %, et l'illiquidité a probablement atteint son maximum en mars. D'un point de vue macroéconomique, je pense qu'il s'agit là de deux facteurs très importants, car ces deux éléments ont pesé très lourdement sur les actions au cours de l'année écoulée.
Mark : Vous avez évoqué la crise des banques régionales aux États-Unis. Vous ne détenez aucune banque américaine ou mondiale, mais d'un point de vue macroéconomique, comment cette crise influence-t-elle votre point de vue et pourquoi et comment la surveillez-vous dans le contexte de ce qu'elle signifie pour vous en tant qu'investisseur et pour vos portefeuilles ?
Noah : Nous avons une discipline et un processus que nous suivons depuis près de 30 ans. Il ne s'agit pas d'une discipline théorique ou d'un processus éprouvé, mais d'une discipline et d'un processus que nous appliquons depuis près de 30 ans. J'ai commencé ici en 1997. Je gère les fonds Power American depuis 1998, Power Global depuis 2001. Cela fait beaucoup de décennies. Je ne sais pas combien de personnes ont fait la même chose au même poste. Cette discipline et ce processus nous conduisent à ces sociétés de croissance que nous trouvons et qui peuplent nos portefeuilles. 2022 a été une année étrange parce que rien dans l'espace de croissance n'a fonctionné parce qu'elles se négocient toutes ensemble. Je pense que ce que vous avez vu l'année dernière, c'est que beaucoup de gens ont pivoté, beaucoup de gestionnaires de croissance se sont vantés d'avoir tout laissé tomber dans l'espace technologique, par exemple.
Ils possèdent simplement de l'énergie, ils possèdent des valeurs financières et beaucoup de ces valeurs qu'ils aiment ont été anéanties. L'énergie a atteint son apogée lors de l'invasion russe de l'Ukraine, de même que les engrais. Si vous êtes un gestionnaire et que vous gérez en vous disant : " Qu'est-ce qui figure sur la liste des nouveaux sommets ? Laissez-moi l'acheter." Ce n'est pas une discipline ni un processus, c'est une stratégie de momentum. Ce qui est très bien. Certains peuvent le faire, mais ce n'est pas vraiment ce que nous faisons. Les valeurs de croissance peuvent certes chuter de 30 à 50 %, mais il faut une valeur comme une société financière pour chuter de 100 % du jour au lendemain.
En dépit de la pression exercée sur les investisseurs pour qu'ils achètent des banques ou des sociétés du secteur de l'énergie, si l'on pense à l'impact de la crise survenue entre mars et juin de l'année dernière, le fait d'avoir investi dans ces titres et de les voir disparaître de la surface de la terre ces derniers temps ne fait que creuser davantage le fossé.
Je pense que les leçons que les gens tirent, et que nous avons tirées au cours de notre longue carrière, c'est qu'il faut une discipline et un processus. Cela ne fonctionnera pas tous les ans, mais si vous vous y tenez sur la durée, ce qui est la variable clé, vous obtiendrez des résultats supérieurs sur de longues périodes. C'est le fruit de près de 30 ans d'expérience. Je pense que c'est très important. Y aura-t-il des ramifications ? Y aura-t-il un resserrement du crédit ? Il est certain qu'il y aura des ramifications et un resserrement du crédit. Cela profitera-t-il à toutes les nouvelles entreprises FinTech ? Le plus important est que la pression macroéconomique sur le marché et l'illiquidité qui étaient à l'origine d'un grand nombre de ces transactions thématiques, pour l'instant en tout cas, se sont atténuées.
Mark : Pivotons ensuite sur les choses qui finissent dans vos portefeuilles. Vous aimez regarder un groupe appelé les Big Growers. Pouvez-vous nous expliquer ce qu'est ce groupe et pourquoi il est important ?
Noah : Il s'agit d'un groupe d'actions que nos amis d'Empirical Research à New York ont constitué en utilisant une base de données qui remonte, je crois, à la fin des années 1950. Il n'y a pas de biais de survie dans cette base de données et ce qu'elle étudie, ce sont les 750 meilleures actions aux États-Unis, mais à l'intérieur de celles-ci, les 10 % les plus importants, les 75 noms les plus importants en termes de croissance des revenus, de croissance des bénéfices, de retour sur le capital investi et toute une série d'autres choses. Une grande partie des indices Barra et Russell, S&P Barra et Russell, n'opposent pas la croissance à la valeur. Ils opposent les valeurs chères aux valeurs bon marché. Je ne pense pas qu'ils soient de très bons indicateurs de ce que sont les valeurs de croissance. Cette liste est bien meilleure, et elle remonte assez loin. La raison pour laquelle nous aimons la consulter est que nous aimons voir où se situent les valeurs de croissance dans leur ensemble et qu'elle donne un bon aperçu de la situation, en tout cas au fil du temps.
L'année dernière, nous avons vu les Big Growers au sein de cette cohorte de valeurs de croissance atteindre la corrélation la plus élevée que nous ayons jamais vue dans l'histoire, en remontant jusqu'au début des années 1950. Leur ratio prix/ventes relatif par rapport à l'ensemble du marché a atteint son niveau le plus bas de l'histoire au printemps de l'année dernière, en juin, période au cours de laquelle l'inflation a atteint son maximum par rapport au marché. De même, nous n'avons jamais connu de période pendant laquelle un groupe, les Big Growers, au sein de cet univers boursier, a été aussi peu nombreux à surperformer le marché. En règle générale, environ la moitié d'entre eux surperforment le marché - il peut y avoir des périodes à la fin des années 70 où 40 % surperforment, ou des périodes où 70 % ou 80 % surperforment, comme dans les années 90. L'année dernière, à la même époque, ce chiffre a atteint son niveau le plus bas jamais enregistré. Je pense qu'il n'y avait plus que 18 % des actions de croissance qui avaient surperformé le marché au cours des 12 mois précédents.
Personne dans l'histoire du marché n'a jamais vu de corrélations aussi élevées entre les actions de croissance. Les valorisations ont atteint un niveau historiquement bas au printemps de l'année dernière et il y a eu si peu de surperformances l'année dernière. C'est pourquoi j'ai dit que je pensais qu'il s'agissait d'une opportunité générationnelle. Pas pour toutes les actions, certes, mais pour ce que nous faisons, de vrais revenus, de vrais bénéfices, une vraie opportunité d'être des entreprises beaucoup plus grandes. C'était l'opportunité globale.
Mark : Si l'on considère la période allant du début de l'année 2023 à la fin du mois d'avril, les rendements du marché ont été étroits. J'aimerais vous demander ce qui a stimulé ces rendements depuis le début de l'année et comment vous pensez que cela va se passer dans les mois à venir ?
Noah : Je pense qu'à la fin du mois d'avril, les sept grands noms de l'indice (Apple, Microsoft, Meta) ont progressé d'environ 47 % depuis le début de l'année, contre 3,5 % pour l'ensemble du marché - les sept grands noms - à la fin du mois d'avril. Certains disent : "Oh, Brett, c'est un mauvais signe". Ce n'est pas nécessairement le cas. En général, lorsque Brett se rétrécit, il y a de moins en moins d'actions qui surperforment, après un long marché haussier, c'est typiquement un signe que celui-ci touche à sa fin. Pensez à 2000 et à 2007, mais en fait, ce qui se passe habituellement, c'est que le marché s'élargit et que davantage d'actions commencent à participer. Cela s'est produit dans 60 % des cas. Si l'on fait abstraction des longs marchés haussiers qui ont eu lieu, puis lorsque Brett a commencé à chuter et que l'on regarde la situation actuelle, qui sort d'un marché baissier, il y a environ 75 % de chances qu'un grand nombre de ces entreprises commencent à rattraper leur retard.
Certains s'en offusquent ou y voient le signe d'une nouvelle faiblesse à venir. Je pense que, de notre point de vue, c'est un signe positif. Nous n'avons pas l'habitude de nous intéresser aux méga-capitalisations, mais si vous regardez certaines de ces sociétés, qu'il s'agisse de NVIDIA et de ses puces GPU de nouvelle génération pour les charges de travail de l'IA. Qu'il s'agisse de Microsoft et de son investissement dans OpenAI, ChatGPT, qui a atteint 100 millions d'utilisateurs à la fin du mois de mars, je pense. Je fais cela depuis longtemps. J'étudie la technologie depuis longtemps, mais je n'ai jamais vu un site atteindre les 100 millions d'utilisateurs aussi rapidement dans l'histoire.
Le simple fait d'avoir cette expérience de l'IA et d'Azure ou de Copilot semble être à une période où Microsoft semble gagner des parts par rapport à Amazon, par exemple, dans le secteur du cloud, c'est en tout cas l'impression que j'ai.
En fait, les bénéfices de ces entreprises, tels qu'ils ont été publiés, n'ont pas été mauvais. Il y a des raisons pour lesquelles ces sociétés ont augmenté, mais pas nécessairement toutes. Dans le cas de Meta, Mark Zuckerberg, qui a repris l'entreprise, est revenu à la barre. Il est revenu à la tête de l'entreprise ; il a licencié un grand nombre de personnes et, grâce à l'apprentissage automatique et à l'IA, il a redynamisé le secteur de la publicité. Il est clair que l'économie a porté un coup à l'entreprise, mais le plus grand coup est évidemment venu d'Apple et le changement de la confidentialité a été un grand coup pour Facebook. Je pense qu'il y a des raisons pour lesquelles cela s'est produit. Cela ne se produit pas dans le vide, mais si vous croyez en l'IA et en l'apprentissage automatique et que vous pensez que toutes ces choses contribuent à la reprise du secteur de la publicité, cela s'étendra à d'autres acteurs et je pense qu'au fur et à mesure que les gens réfléchissent, il s'agit d'une première étape et il y en aura d'autres.
Une partie de ce grand mouvement était également liée au positionnement. L'année dernière, si vous parliez de sociétés technologiques, vous n'étiez plus invité à la fête, vous deviez parler d'engrais, de banques et de pétrole, si vous vouliez aller à une fête et que les clients vous disaient : "Oh, pourquoi ne possédez-vous pas simplement des actions du secteur de l'énergie ?" C'est ce qu'ont fait de nombreux gestionnaires de croissance. Ils se sont débarrassés de tout et c'est tout ce qu'ils possédaient, même s'ils n'étaient pas vraiment en croissance, ils essayaient de faire de la stagflation, un appel macro qui n'a pas fonctionné.
Lorsque les banques se sont effondrées en mars, tous ces investisseurs ont commencé à revenir sur leurs positions sous-pondérées et à les racheter, ce qui a vraiment propulsé certains des plus grands noms de l'indice. Je ne dis pas si c'est bon ou mauvais ou quoi que ce soit de ce genre, mais je pense que ce qui a entraîné ces actions a commencé à entraîner beaucoup d'autres actions et je pense que cela a du plomb dans l'aile.
Mark : Je voulais revenir en arrière, compte tenu de votre histoire et de votre exposition à la technologie. Dans l'un de vos commentaires, vous avez parlé de ce mouvement continu vers le Cloud avec des investissements spécifiques dans l'intelligence artificielle, l'automatisation et l'apprentissage automatique. C'est maintenant fermement dans le siège du conducteur des dépenses. Que signifie l'IA pour vous en tant que gestionnaire de portefeuille à l'avenir ? J'aimerais également vous poser la question, car elle préoccupe les gens et en effraie certains.
Noah : Je crois que le PDG d'IBM a parlé la semaine dernière du fait qu'IBM a 26 000 employés dans le back-office et qu'il pense qu'au cours des cinq prochaines années, ils auront tous disparu. Cela est dû à l'IA et à l'automatisation. Il y a des tâches répétitives banalisées qui commenceront à disparaître avec le temps, c'est certain, et vous avez vu les avantages de l'IA dans des choses comme ce que Meta a été capable de faire dans la publicité, en apprenant mieux, en faisant de meilleures suggestions, et d'autres choses de ce genre.
Je pense qu'il faut considérer l'IA et l'automatisation un peu ensemble. McDonald's a un McDonald's entièrement automatisé sans personne à l'intérieur. Walmart a parlé de 65 à 75 % d'entrepôts entièrement automatisés, mais il y a un certain degré d'intelligence artificielle qui entre en jeu et d'apprentissage automatique. J'ai beaucoup parlé du Cloud et des charges de travail du Cloud et d'autres choses de ce genre, qui ont subi une certaine pression de la part de certaines start-ups. L'intérêt de passer au cloud est que les entreprises réalisent qu'elles peuvent adapter leur utilisation.
Si je regarde notre bureau aujourd'hui, je regarde les PC et les logiciels, si les choses ralentissent, nous ne pouvons pas régler notre utilisation. Nous avons acheté l'ordinateur personnel, ou nous avons les licences des logiciels, qu'allons-nous faire ? Nous devons attendre quelques années jusqu'à ce que les licences soient renouvelées, mais en temps réel, vous pouvez ajuster vos coûts. Votre technologie est passée d'une dépense d'investissement à une dépense d'exploitation et maintenant à une dépense variable. Lorsque nous sommes passés aux abonnements et maintenant, nous pouvons ajuster dans le nuage. 90 % de cette technologie sur site qui est dans le nuage, nous pensions qu'elle continuerait à être dans le nuage.
Pour ce qui est de l'IA, l'intensité des données, la taille des charges de travail, la puissance des ordinateurs et les coûts sont autant d'éléments qui font que l'on passe à l'informatique dématérialisée. L'année dernière, à la même époque, je n'avais pas intégré ces éléments dans mon modèle pour certaines des entreprises que nous possédons. Cela venait progressivement, et cela aurait aidé à les construire, mais tant de choses se sont produites si rapidement. Je ne suis pas sûr que tout le monde soit au courant. Nous avons tous ChatGPT, mais il y a une société, Chegg, qui propose des tutoriels en ligne et dont les actions ont été divisées par deux le jour de la publication des résultats. Il faut s'abonner et suivre leurs tutoriels en ligne pour différents cours et ce genre de choses. Les actions ont été réduites de moitié parce que les étudiants utilisent ChatGPT pour répondre aux questions et autres choses de ce genre, sans parler de tous les autres plug-ins. Il y a des entreprises pour lesquelles cela aura un impact réel.
Nous évoluons vers un monde de 0P en 1P, de pomme en 3P. Dans le cadre du 3P, disons que nous menons une campagne de marketing, une grande partie des données que nous obtenons proviennent des téléphones Apple, des données de localisation et d'autres éléments de ce type. Apple a fermé la loi à ce sujet. Maintenant, vous avez 0P, c'est-à-dire ce que vous partagez avec Walmart, par exemple. Il y a maintenant 1P, c'est-à-dire ce que Walmart sait de vos habitudes d'achat. Bon nombre de ces grandes entreprises s'intéressent à la valeur de l'exploitation de ces données, à la valeur de leurs clients existants et à la possibilité de les vendre à un prix plus élevé et de mieux les comprendre. Les améliorations apportées par l'IA étaient théoriques et progressives, mais les jeux ont changé très, très rapidement. Si les gens ne sont pas au courant, je pense que ce sera un problème à long terme.
Mark : L'IA n'est pas apparue du jour au lendemain. J'ai lu un article dans lequel il est dit que le concept de chatbot remonte aux années 60.
Noah : De nombreuses entreprises proposent aujourd'hui des chatbots d'IA, mais je pense qu'OpenAI et ChatGPT, ainsi que les grands réseaux linguistiques dans le nuage et d'autres choses de ce genre, sont en train de changer un peu la donne en ce qui concerne ces chatbots. Il se peut que certains d'entre eux soient banalisés, mais vous pouvez probablement en créer un assez rapidement. La capacité d'obtenir les données, et non pas simplement de les préprogrammer en disant : " Oh, ma boîte de câble ne fonctionne pas ". Il suffit de le redémarrer. Il y a des questions standard que l'on enseigne à ces choses, mais maintenant s'il peut apprendre en temps réel, donc si vous avez un chatbot basé dans le nuage pour votre compagnie de câble qui apprend en temps réel grâce au flux de données, qui met à jour le grand modèle de langage en temps réel, il peut immédiatement réaliser qu'il y a une panne dans votre région sans passer par 300 choses et appuyer sur zéro pour finalement l'obtenir.
La rapidité et le service à la clientèle sont très différents. C'est comme comparer Ask Jeeves à Google. La technologie est très différente. C'est arrivé très, très rapidement et l'investissement de Microsoft a été très, très intelligent.
Mark : Serait-il juste de dire qu'en tant qu'investisseur, vous vous intéressez vraiment à ce qui va constituer la nouvelle architecture technologique et à la nouvelle génération d'entreprises qui l'adopteront ? C'est ce que vous recherchez ? Ce que vous cherchez ?
Noah : En fin de compte, nous recherchons des entreprises qui génèrent une forte croissance de leur chiffre d'affaires et de leurs bénéfices. Celles qui sont touchées le seront dans leurs chiffres. Celles qui sont avantagées le seront aussi. Le marché s'en rendra compte. Les résultats le montreront. Il n'est pas nécessaire d'aller au sommet d'une montagne et de prendre de fortes doses de peyotl ou autre pour que les symboles vous viennent à l'esprit ou quoi que ce soit de ce genre. Il n'est pas nécessaire d'avoir une approche descendante de type tour d'ivoire. Vous pouvez simplement vous pencher sur les principes fondamentaux. Je pense que cela m'a conforté dans l'idée que je ne veux pas vraiment être impliqué dans des logiciels basés sur des sièges, par exemple. Je pense que nous aurons besoin de moins d'employés à l'avenir.
En revanche, je pense que le modèle commercial basé sur la consommation, basé sur le cloud, basé sur la consommation, où vous payez à l'utilisation et aux données, est beaucoup plus attrayant pour les 10, 15 ou 20 prochaines années. Par rapport aux sièges, par exemple, en termes de nombre de personnes dont vous avez besoin, de nombre de personnes qui utilisent le logiciel et de nombre de licences que vous achetez. Je pense qu'à la marge, cela change les choses à long terme, mais nous commençons à le voir dans les résultats. Il s'est passé beaucoup de choses entre novembre 2022 et mars 2023.
De novembre 21 à mars 22, la Réserve fédérale a complètement perdu la tête, puis tout au long de l'année 2022. De novembre 22 à mars 23, nous avons vraiment eu cette explosion de l'IA, qui, à mon avis, est très médiatisée à court terme, mais qui est largement sous-estimée à long terme. En effet, de nombreuses actions seraient deux à trois fois plus élevées qu'aujourd'hui si les gens comprenaient ce que cela signifie à long terme.
Mark : Vous en avez parlé dans vos récents commentaires et dans d'autres conversations de ce type. Vous avez parlé d'autres domaines que l'IA et l'informatique dématérialisée pour trouver de nouveaux leaders émergents ou des opportunités dans votre processus, les soins de santé aux consommateurs.
Noah : Je pense que le thème plus large du cloud et de l'IA est certainement à l'origine des dépenses technologiques et de l'évolution des choses, ce qui nous rend plus intelligents. Je pense que dans le domaine de la santé ou de la consommation, c'est beaucoup plus idiosyncrasique ou spécifique. Il n'est pas possible, par exemple, de faire une analyse de l'ensemble de l'espace. Dans le domaine de la santé, nous avons investi et continuons d'investir, et deux des plus grands besoins non satisfaits d'un point de vue pharmaceutique sont aujourd'hui l'obésité et la maladie d'Alzheimer. Nous sommes sur le point de lancer ces médicaments, évidemment, Ozempic est sur le marché aujourd'hui de Novo Nordisk et l'approbation de Lilly pour leurs médicaments de perte de poids a été approuvée aux États-Unis, pas nécessairement dans le monde entier, mounjaro. Vous avez ces médicaments qui arrivent pour traiter l'obésité, qui est un marché important dans le monde entier. Ensuite, il y a ces nouveaux médicaments pour la démence, pour la maladie d'Alzheimer, aussi bien chez Biogen Idec que chez Eli Lilly, Eli Lilly est le nom que nous possédons.
De notre point de vue, c'est la seule chose un peu thématique dont nous parlerions dans le domaine des soins de santé. Sinon, il s'agit de certains dispositifs médicaux dans certains domaines de la cardiologie ou dans d'autres domaines comme les moniteurs de glycémie et d'autres choses de ce genre. Je dirais cependant que dans le domaine de la consommation, nous aimons les marques qui ont survécu et prospéré et qui combinent des magasins en ligne et des magasins physiques pour l'aspect expérientiel.
Je reviens un instant sur le secteur de la restauration et je pense qu'il y a évidemment beaucoup de personnes et de travailleurs de la santé qui ont traversé des périodes difficiles. Mais à part cela, il a dû être impossible de gérer un restaurant au cours des trois dernières années. Si vous y réfléchissez bien, vous avez connu une fermeture totale du secteur de la restauration, puis un pivot vers le numérique qui vous a obligé à vous inscrire sur Uber Eats, DoorDash, Skip, toutes les plateformes pour essayer de survivre dans votre activité et tout ce qui en découle.
Ensuite, il fallait rouvrir, fermer et rouvrir. Je ne sais pas si vous vous souvenez des images du début de la pandémie, nous étions tous assis à la maison en pyjama, regardant la télévision et commandant de la nourriture. Il y a eu une scène, si les gens s'en souviennent, où l'on voyait des gens déverser du lait. Il y avait deux chaînes d'approvisionnement : celle des restaurants et celle des épiceries.
De nombreuses sociétés de restauration ont dû se tourner vers la chaîne d'approvisionnement des épiceries parce que la chaîne d'approvisionnement des restaurants s'est effondrée pendant la pandémie et a continué à fonctionner. Sans chaîne d'approvisionnement, pas de clients. Je pense que ce que nous avons vu émerger des entreprises de restauration qui ont survécu à la pandémie, qui ont cette empreinte numérique, c'est qu'il y a un peu moins de concurrence et que la résilience de ces entreprises est significativement plus élevée qu'avant - ce sont simplement de bien meilleures équipes de gestion.
L'expérience qu'ils viennent de vivre au cours des trois dernières années en luttant contre les coûts élevés de la nourriture et de la main-d'œuvre, en fermant les restaurants, a été littéralement impossible. Il y en a quelques uns dans cet espace qui ont bien réussi pour nous et qui ont aussi la capacité d'ouvrir beaucoup plus de restaurants. Je pense qu'ils seront perçus différemment à l'avenir car je pense que l'expérience, la qualité et la résilience de la gestion sont bien meilleures qu'auparavant.
Mark : Prêtez-vous attention aux chiffres de la main-d'œuvre, par exemple, vous avez parlé de la chaîne d'approvisionnement, la chaîne d'approvisionnement humaine a été un gros problème pour les restaurants, comme vous l'avez mentionné à la suite de la pandémie, est-ce un paramètre que vous examinez ?
Noah : Bien sûr. Je pense, et c'est ce que nous entendons depuis peu, que la disponibilité de la main-d'œuvre est bonne, que les salaires et autres sont là où ils sont, mais que les prix des denrées alimentaires ont baissé et, dans certains cas, beaucoup baissé. Certaines de ces pressions inflationnistes commencent certainement à s'atténuer pour ces entreprises de restauration qui ont dû faire face à beaucoup de choses. La Fed a augmenté les taux d'intérêt à court terme parce qu'elle s'inquiète de ce qui, à mon avis, a été démenti mais qui revient sans cesse, à savoir la spirale salaires-prix d'un faible taux de chômage et d'une hausse des salaires.
La tendance à plus long terme sur la main-d'œuvre concerne l'impact de l'IA et de l'intelligence artificielle.
Goldman a avancé des chiffres tels que 25 % des emplois américains pourraient être menacés, ce qui, à mon avis, est un chiffre beaucoup trop élevé pour en parler, mais il y aura certainement un impact. Je pense que l'étroitesse du marché du travail est dans le rétroviseur, tout comme l'illiquidité.
Mark : Une autre question pour vous, concernant vos investissements par secteur et par entreprise : vos commentaires sur l'activité de fusions et acquisitions sont plus robustes à l'avenir ou dépendent-ils vraiment du secteur ?
Noah : Cela dépend, je pense que probablement non - cette administration a vraiment mis un frein à beaucoup d'acquisitions de grandes entreprises publiques qui achètent des rivales plus petites. Cependant, je dirais que l'une des choses qui est meilleure aujourd'hui qu'avant pour beaucoup de valeurs de croissance, c'est que pendant des années, elles ont été en concurrence avec des sociétés privées financées par du capital-risque qui disposaient de quantités illimitées d'argent.
Elles essayaient d'obtenir un multiple de leur chiffre d'affaires pour leur introduction en bourse, peu importe qu'elles soient rentables ou non, elles auraient pu entrer en bourse et elles auraient été financées par des chèques en blanc par des capital-risqueurs et des fonds de capital-investissement jusqu'à la lune. Ce jeu est terminé. Un grand nombre de ces entreprises qui ont enregistré des pertes énormes et d'autres choses de ce genre doivent maintenant faire preuve de rentabilité. Pour les entreprises publiques qui se négocient dans certains cas à un quart de la valeur de l'évaluation de certaines d'entre elles par les fonds d'investissement privés, la concurrence par les prix est bien moindre dans toute une série de domaines.
Certaines entreprises publiques, parce qu'elles sont si bon marché, sont achetées et rachetées par des fonds d'investissement privés, et donc beaucoup de ces fonds d'investissement privés sont des acheteurs d'entreprises. Il y a eu une période où, presque chaque jour, une nouvelle société de logiciels était rachetée. Je pense que cela montre à quel point les marchés publics sont bon marché, en particulier pour les actifs à long terme comme les logiciels et d'autres choses de ce genre. Nous continuons à voir, même ce matin, une autre grande acquisition de logiciels par le biais d'un fonds d'investissement privé.
Si l'on considère la rentabilité d'un grand nombre de ces entreprises publiques, certains de ces portefeuilles d'investissement sont composés d'entreprises non rentables, il y a de bonnes raisons de regrouper certaines choses avant d'essayer de les introduire en bourse. Les valorisations attrayantes sur le marché public témoignent davantage, je pense, du fait que les grandes entreprises achètent de plus petites sociétés pour des raisons de concurrence. Je déteste cela. Je suis en colère lorsque cela se produit. En effet, certaines entreprises à moyenne capitalisation réalisant un chiffre d'affaires de 5 milliards de dollars sont rachetées par un énorme conglomérat.
Non, je pensais qu'il s'agissait de passer de 5 milliards de dollars à 25 ou 50 milliards de dollars et que maintenant cela se ferait au sein de l'entreprise XYZ et que je n'en profiterais pas autant. En fait, je l'apprécie un peu plus. Je pense que toutes ces autres entreprises rachetées par des fonds d'investissement privés sont également positives et qu'elles montrent à quel point certaines places du marché public sont bon marché.
Mark : Deux dernières réflexions. Dans le contexte de la construction de portefeuilles diversifiés et de la place de la croissance dans ces portefeuilles, que pouvez-vous dire à nos auditeurs ?
Noah : Il est difficile de trouver un exemple, ce que je décrirais comme 2022. Il y a une scène dans le film Caddyshack où la piscine est souillée et où tout le monde saute de la piscine, pour que le personnage de Bill Murray découvre qu'il s'agit juste d'une barre de chocolat.
Mark : [rires]
Noah : J'ai l'impression qu'en 2022, tout le monde a sauté de la piscine sur les noms de sociétés à croissance séculaire parce que " Oh, je ne sais pas ". Eh bien, le taux d'actualisation augmente, donc ils valent moins ou... quand les taux augmentent, vous ne voulez pas détenir des actions de croissance. Quelle que soit l'explication macroéconomique, nous avons assisté à une baisse historique des valorisations au printemps de l'année dernière. Nous avons vu des corrélations que nous n'avions jamais vues auparavant.
Pour ma part, je pense que l'année 2022 a été très différente des années 2000 et 2002, et très différente de 2008, où les entreprises subissaient une véritable pression en raison de l'effondrement de leurs bénéfices et de leurs activités. Y a-t-il eu des hésitations dans la conclusion des contrats ? Bien sûr. Y a-t-il eu des chefs d'entreprise qui se sont dit : "Je ne sais pas ce qui se passe, je ne suis pas sûr de ce que nous devrions faire" ? Je ne suis pas sûr de ce que nous devrions faire." À 100 %, il y en a eu. Du point de vue des entreprises, je pense qu'un grand nombre de nos sociétés à croissance séculaire ont fait preuve d'une étonnante résilience pendant cette période.
Un grand nombre de grandes capitalisations, les méga-capitalisations vers lesquelles les gens se sont tournés en masse, ont également affiché d'excellents résultats que nous avons reportés à 2023. Lorsque nous avons emménagé dans nos nouveaux bureaux, j'ai trouvé un DVD de ma première apparition sur CNBC, dans l'émission Kudlow and Cramer en 2003. À l'époque, je parlais des valeurs Internet. Je crois qu'eBay avait triplé en 2003. Leur activité était en plein essor. En fait, elle l'a été pendant la majeure partie de la période 2001/2002.
Si vous parliez d'actions internet à des gens en 2003 ou 2004, on vous aurait mis à la porte et vous auriez pu manger à côté de la benne à ordures si vous le souhaitiez. En réalité, Google est entré en bourse un an plus tard et ces sociétés ne sont pas revenues. Les tendances dont nous parlons, en restant proches de cette situation, ont profité à Google. Pour moi, c'est une analogie avec ce qui s'est passé lors de la crise financière. Il y a tellement d'entreprises qui sont si bien positionnées avec des modèles de données basés sur la consommation, avec l'analyse, avec tout ce dont vous allez avoir besoin pour la prochaine génération d'une pile technologique pour que 90 % d'entre elles passent de l'informatique sur site à l'informatique dématérialisée pour les charges de travail d'IA et de ML à mettre en place.
Nous regardons cela et nous nous disons, et certainement dans cet espace, c'est vraiment une situation où les gens ont quitté la piscine. Ils pensent qu'il y a un problème avec le pool. Parfois, les gens laissent le prix dicter leurs émotions. Il est en baisse, donc il doit y avoir quelque chose qui ne va pas dans l'entreprise. S'il est en baisse, cela devrait être une opportunité s'il n'y a pas de problème avec l'entreprise. Nous avons l'impression que c'est le cas pour un certain nombre de nos entreprises, et c'est ce qui nous rend si enthousiastes. Nous voulons vraiment être là pour les cinq prochaines années.
[musique]
Mark : Noah, c'est toujours une conversation intéressante et passionnante. J'apprécie votre perspicacité et je vous remercie d'être avec nous aujourd'hui.
Noah : Merci de m'avoir invité.
Mark : Merci à tous nos auditeurs de nous avoir rejoints. Vous avez écouté une autre édition de l'émission On the Money With Dynamic Funds. Pour obtenir de plus amples renseignements sur Dynamic et sur notre gamme complète de fonds à gestion active, communiquez avec votre conseiller financier ou visitez notre site Web à l'adresse dynamic.ca. Merci de vous être joints à nous.
Voix hors conversation : Ce document audio a été préparé par 1832 Asset Management LP et est fourni à titre d'information seulement. Les opinions exprimées au sujet d'une économie d'investissement, d'une industrie ou d'un secteur de marché particulier ne doivent pas être considérées comme une indication des intentions de négociation de l'un ou l'autre des fonds communs de placement gérés par 1832 Asset Management LP. Ces opinions ne doivent pas être considérées comme des conseils d'investissement, ni comme une recommandation d'achat ou de vente. Ces opinions sont susceptibles d'être modifiées à tout moment en fonction des marchés et d'autres conditions, et nous déclinons toute responsabilité quant à la mise à jour de ces opinions.
Dans la mesure où cet audio contient des informations ou des données obtenues de sources tierces, celles-ci sont considérées comme exactes et fiables à la date de publication, mais 1832 Asset Management LP ne garantit pas leur exactitude ou leur fiabilité. Rien dans ce document n'est ou ne doit être considéré comme une promesse ou une déclaration concernant l'avenir. Les investissements dans les fonds communs de placement peuvent donner lieu à des commissions, des commissions de suivi, des frais de gestion et d'autres frais. Veuillez lire le prospectus avant d'investir.
Les taux de rendement indiqués sont les rendements totaux composés annuels historiques, y compris les variations de la valeur des parts. Le réinvestissement de toutes les distributions ne tient pas compte des rachats de parts, des changements d'options ou de l'impôt sur le revenu payable par tout détenteur de titres qui auraient réduit les rendements. Les fonds communs de placement ne sont pas garantis. Leur valeur change fréquemment et les performances passées peuvent ne pas se reproduire.
[musique]
[00:35:41] [FIN DE L'AUDIO]
